ドル・円相場の先行きを展望する際に重宝される尺度が日米金利差だ。しかし、過去５年間については、残念ながら羅針盤として機能してきたとは言えない。

　実際、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）が利上げに踏み切った２０１５年12月に１ドル＝１２１円台で推移していたドル・円は、８回もの利上げが行われた現在の方が大幅にドル安・円高だ。金利差が機能しにくい一因は、絶対的な金利差が乏しいためだろう。例えば、昨年末の日米金利差（リターン）が約2.5％（３カ月物、年率換算）であったのに対し、ボラティリティー（変動率）は約8.5％だ。

　これは、期待リターンが2.5％であるのに対し、約68％の確率で為替相場が上下に8.5％振れる可能性を示唆している。為替相場が逆に動けば、金利差など一瞬にして吹き飛んでしまう。これに対し、資金を低金利の円で調達し、高金利の外貨で運用して利ざやを稼ぐ「円キャリートレード」が活発であった金融危機前は、ボラティリティーが今と大差ない一方、金利差は４％台後半で推移していた。