長引く高インフレを退治すべく、米連邦準備制度理事会（FRB）は、急ピッチで利上げを行っている。

　2022年12月の会合では利上げ幅をそれまでの0.75％から0.5％へ縮小させたが、年初にほぼゼロだった政策金利は4.5％に到達した。また、FRBは23年中に政策金利を5％超へ引き上げる方針を示した。

　足元で、政策金利は米国の名目潜在成長率（4％）を上回っている（図1）。名目潜在成長率とは、米国経済に投資をしたときに得られる平均的なリターンであり、政策金利は投資のコストだ。コストがリターンを上回るなら、米国への投資は「逆ざや」であり、するだけ損だ。投資マネーは実物資産から貯蓄へと引き揚げられ、米国は23年後半にも景気後退に陥る公算が大きい。

　こうして利上げは「投資環境」を悪化させるが、それと同時に「金融環境」も引き締める。利上げを受けて短期金利が大きく上昇する一方、将来の景気後退を予期して長期金利はあまり上がらなくなり、「逆イールド（長短金利差のマイナス幅）」が拡大している。このことは、銀行の預貸業務の収益悪化を意味し、貸し渋りを招いて企業や家計の資金繰りを厳しくする。

　また利上げは倒産リスクを高め企業の信用力を落とす。社債は売られ「信用スプレッド（社債利回り－国債利回り）」が拡大するとともに、貸し倒れへの警戒から銀行は貸し出し態度を厳格化する。

貸し出し態度は臨界水準

　図2の通り、過去…